Grając na krótko każdy puka się w głowę jakto możliwe kiedy wszystko rośnie. Wystarczył jeden -10% spadek i w chwilę cały tweeter z „no pullback ever” wpadł w istną panikę. Straty odrabiane a kwestia „no pullback ever” wraca ponownie. Wszyscy się śmieją – jak można shortować rynek – on nigdy nie spadnie, jednak jak popatrzymy na inwestorów zaklasyfikowanych jako smart money -> oni mają zupełnie odmienne zdanie. Poniżej postaram się przedstawić fakty, które mnie przemawiają do rozsądku odnośnie tego, że jesteśmy w punkcie zwrotnym. Czy się mylę? Może tak, może nie. Czy zaryzykuje wszystko aby przeshortować rynek? Nie. To już wolę mieć gotówkę w ręce dużą, aby po ewentualnych spadkach odkupić wszystko w znacznie niższych cenach. Poniżej argumenty pokazujące punkt zwrotny. Niekoniecznie w kolejności od najważniejszych, ale z wytłumaczeniem szczegółowym.
1/ Record short na obligacjach
Spekulanci shortują obligacje – czyli uważają, że będą tracić wartość = coraz większa rentowność. Takiego rekordu nigdy nie było.
Oczywiście record short może być jeszcze bardziej record short, tylko, że im większy record tym szybciej się odwraca w przeciwną stronę. Nawiąże do przykładu sławetnego shortVIXa. Wszyscy się śmiali jak można nie shortować volatility, doprowadzając do tak chorej sytuacji :
Wszyscy shortowali VIX i był to tzw. Najbardziej crowded trejd :
Żeby było śmiesznie, jak ShortVIX tylko lekko tąpnął – zobaczcie co inwestorzy zrobili ... No jak to – ratujemy, przecież shortVIX może tylko rosnąć :
No a jak się skończyło :
ShortVIX spadł do zera.
Wszyscy znają pojęcie „Myślał indyk o niedzieli a w sobotę łeb mu ścieli”. To powiedzenie jest świetnym dowodem na to jak 10cio letni spokój zupełnie zbija z tropu inwestorów myślących w kategoriach ... „Skoro 10 lat to się nie wydarzyło, to przecież na pewno to się nie wydarzy!”. Powiedzenie o indyku ma głębszy sens. Indyk siedzi sobie w zagrodzie, dostaje ziarno, jest mu ciepło – w sumie żyć nie umierać. Jednak w perspektywie kilku lat spędzonych w ciepłej zagrodzie ze świetnym jedzeniem, zupełnie uciekają indykowi szczegóły. To, że właściciel z toporem regularnie przechodzi w sobotę rano, a potem wychodzi z przystawki do zagrody z tym samym toporem z odrobinami krwi na nim. Poniżej cykl życia indyka, a obok cykl życia indeksu ShortVIX, który z paradygmatu zwrotu po 100% rocznie w 9 roku dał 100% na minusie dając średnią stopę zwrotu 0%. Patrząc na szczegóły łatwo było dostrzec eksplozję ShortVIXa. Od ogromnych zleceń na zakup opcji na wzrost VIXa, po fakt, że ShortVIX był najbardziej „crowded trade” (obleganym trejdem) przez spadek spreadów 10Y-2Y, oraz wzrost rentowności przeginających indeksy :
Trochę mi to przypomina tzw. Panic buying TECH companies, gdzie 5 firm ciągnie główne indeksy i idą pionowo w górę niczym bitcoin I nikt wiary nie chce dać, że to się skończy I “this time is different”
2/ Rosnący short na obligacjach śmieciowych (HYG) i wzrost CDSów na obligacje śmieciowe
Smart money coraz więcej dokładają do shortowania indeksu obligacji śmieciowych, jednocześnie coraz bardziej kupując CDSy (Credit Default Swaps) na te aktywa.
Zasada jest taka -> skoro przy ZIRPie (Zero Interest Rates Policy) mamy tyle spółek zombie, które przez 10 lat działania jadą na długu i nie wypracowały zysków, rosnące stopy procentowe spowodują, że przyjdzie spowolnienie gospodarcze + te spółki pewnie zbankrutują. Jeżeli indeks HYG rośnie i indeksy giełdowe rosną – jest OK. Pierwszym zwrotem i sygnałem jest spadek indeksu HYG i wzrost SP500. To pierwszy sygnał ostrzegawczy. Inwestorzy tak się boją, że płacą coraz większe kwoty od ubezpieczenia na wypadek bankructw spółek emitujących obligacje śmieciowe. CDSy na rynek sub-prime nieruchomościowy prawie wysadziły gospodarkę. Teraz mamy napływ do CDSów na obligacje śmieciowe od jakiegoś czasu:
Patrząc z perspektywy czasu jest to 2krok wejścia w przed-recesję :
52% czasu jest statystycznie za nami, teraz czas na 15% czasu. HYG ruszył w dół od około czerwca 2017, znajduje się już poniżej techniczncy poziomów od MA50, MA100 i MA200. W połączeniu ze spreadami 10Y-2Y i rosnącymi poziomami shortów na HYG widać, że inwestorzy spodziewają się raczej kataklizmu niż wzrostów. 3cia faza trwająca 4% to stock market crash, a 4ta faza to recesja trwająca 29% czasu. Warto też zerknąć na 4 fazy cyklu inaczej. Rosnące stopy procentowe zabijają podaż kredytu. Ale to temat do innego punktu, jednak warto mieć to na uwadzę.
Czysta matematyka :
Rynek byka – 9 lat -> 52%, przełamany przez HYG
Zatem cały cykl : 17 lat
Przed-recesja – 15% a więc 2.5r -> wychodzi, że 1.5 roku przed nami jeszcze
Crash – 4% - 0.7r
Recesja – 29% - 5 lat
3/ Spread 10Y-2Y (mój ulubiony wskaźnik)
Speady 10Y-2Y są chyba najbardziej popularną metodą mierzenia krachu. Przyjmuje się, że jeżeli różnica 10Y i 2Y rentowności jest ujemna to możemy się pomodlić i odliczać recesję. To poniekąd tłumaczy dlaczego ta patrzę się na rentowności. Jednak ten rok jest trochę inny. Linia trendu pięknie pokazuje jak przy spreadzie 0.50 mieliśmy -10% i pierwsze ostrzeżenie – pierwsze prawdziwe od 2009 roku. Widać, że ilość długu w obiegu spowodowała, że spread wcale nie musi być już ujemny jak to się jeszcze do niedawna przyjmowało. Po -10% korekcie spread wzleciał na 0.78 po czym na dzień dzisiejszy wrócił na poziom 0.63 – sugeruje baczną obserwację co się będzie działo dalej. Mnie samo monitorowanie 10Y obligacji wystarczy -> teraz widzicie jak pięknie obligacje przegięły SP500 i z czego to się wzięło. Wszystko się spina w jedną całość :
Przegną ponownie gdy 10Y-2Y trafią w okolice teraz 0.52-0.55 do linii trendu, zatem jeżeli na dziś :
10Y = 2.896
2Y = 2.262
10Y-2Y = 0.634
Zabawa zaczyna się gdy 2Y obligacje tracą szybciej niż 10Y. Jeżeli linia trendu jest teraz na powiedzmy 0.55 to jeżeli jutro :
10Y = 2.95
2Y = 2.45
10Y-2Y = 0.5 -> bum -10% kolejne...
Tak to w szczegółach wyglądało :
A moment zetknięcia się spreadów 10Y-2Y z linią trendu skończył się tak :
Zasada działania tego wskaźnika jest banalna i bezwzględnie skuteczna :
2Y muszą szybciej rosnąć od 10Y. Ciężko zatem podać czy 10Y = 2.95 czy 10Y=3.00 aby przegięły powownie SP500, ale ta wielkość jest do określenia z precyzją co do 2giego miejsca po przecinku. Ciekawostką jest to, że ostrzeżenie bywało pojedyncze gdy było od razu ponad 10% korekty, dodatkowo w 2000 czy 2001 roku wprowadzono też taryfy celne -> ale to taki zbieg okoliczności pewnie. Dlatego określam recesję na 2H2018 max 1H2019. Ten wynik wziął się z przebiegu 10Y-2Y. Możemy też przyjąć, że gdy spread 10Y-2Y > 2.7 to dół rynku po załamaniu.
4/ Libor + Interbank Loans + Mortage rates + poziom długu
LIBOR to składowa kredytu o zmiennej stopie. W USA wiele kredytów jest o stałej stopie jednak rosący LIBOR wcale nie oznacza, że ludzie spłacający hipoteki o stałej stopie od razu mają lepiej. 70% całego PKB to konsumpcja. Kupno domów, samochodów, AGD, generalnie wszystkiego co niepotrzebne. Rosnący libor to efekt rosnących stóp procentowych pomieszanych trochę z oczekiwaniami inflacyjnymi. Zaczynamy 2Q2018. Fixed mortage rates – czyli jakbym chciał kupić nowy dom na stałym oprocentowaniu skoczyły tak :
Jednak jak wiemy Amerykanie kochają życie na kreskę i kredyt. Jednak stopy procentowe są tak ogromne, że każde 0.25% to jak 1% 10 lat temu. Poziom odsetek od długu na stopach 1.5% jest taki sam ja w 2008 roku na 5.25%. QE i ZIRP (Zero Interest Rates Policy) doprowadziło do eksplozji długu w takim stopniu, że stóp przyciąć się nie da – a FED potrzebuje w/g reguły Taylora aż 3.25-4% poziomu stóp, gdyż takie ścięcie stóp powoduje dopiero ulżenie gospodarce. Zwolnienie wszystkich hamulców przez FED i wprowadzenie ZIRP dopiero dało wystrzał długu. Kredyt konsumencki w stosunku do 2008 roku urósł bagatela o 45%
Ludzie tak się zadłużali, że stopy 1.25% to odpowiednik 5.25% 10 lat temu. Tyle samo odsetek trzeba oddać przy 1.25% co w 2008 przy 5.25%.
Rosnące stopy zatem podbiły libor o 1800% w 2 lata, już pojawiają się pierwsze dane jak rosną odpisy od strat na kartach kredytowych, a zaległości w spłatach kredytów różnych powolutku idą do góry. Warto zwrócić uwagę, że skok LIBORu w takim tempie to istny szok dla gospodarki. Potrzeba kilku miesięcy aby zobaczyć niszczące skutki. Najbliższy 2Q2018 pokaże prawdopodobnie siłę LIBORu w postaci coraz mniejsze sprzedaży aut, domów i spadku konsumpcji.
Rosnący LIBOR automatycznie zabił „interbank loans” – zatem banki przestały sobie pożyczać pieniądze. W sumie nic dziwnego, ale poziom spadków był tak dotkliwy, że niewiadomo czemu FED zamkął statystykę i wymazał te dane z historii. Robiąc to samo co kiedyś z podażą M3 pieniądza, aby inflacji nie można było skalkulować. Czego FED się przestraszył?
Rosnący LIBOR to problemy dla wielu firm, które są zadłużone i potrzebują kolejnych pożyczek na działalność. Koszta finansowania/refinansowania długu rosną. Odsetki od długu jeszcze bardziej rosną. Czego zatem firma chwyta się aby ograniczyć koszta? Zazwyczaj konsoliduje się i zwalnia ludzi -> takie podejście nie pomaga ludziom z fixed morgage rates, bo zwolnieni z pracy muszą jakoś dług oddać.
5/ Dane macro.
Wraz ze wzrostem LIBORu warto śledzić dane macro. Wiemy już jak szybki był wystrzał LIBORu zabijający gospodarkę to przyjrzyjmy się paru danym wychodzącym ostanimi czasy z gospodarki USA. Śledzę te dane bardzo mocno gdyż spodziewam się od 2Q mocno słabych danych :
a) Factory orders
b) Mortage applications
c) Durable goods orders
d) Consumer spendings
e) PMI
Pierwsze dane są mocno zadziwiające oczywiście na minus.
6/ Rekord zapowiadanych buy-backów i EPSów
Jak zwykle w ostatniej fazie przy rosnących stopach procentowych firmy zapowiadają rekordowe ilości skupu akcji, oraz wzrostu zysków. Takiego rekordu dawno nie było :
Co do buy-backów :
Zapowiedzi firm na 2018 rok są ... rekordowe
7/ Redukcja bilansu FEDu i zerowa płynność rynku.
FED redukuje bilans cały czas.
https://www.federalreserve.gov/monetary ... trends.htm
Pozbył się już 50MLD$. Z 4452MLD$ jest już 4396MLD$ i wygląda na to, że jest bardzo zdeterminowany, czasami ratując giełdę przez spadkami :
Co oznacza redukcja bilansu. Jeżeli jest dużo pieniądza na rynku to na przykład kupno 100 kontraktów na SP500 spowoduje wzrost indeksu o raptem +0.01%. Jeżeli jest mało pieniadza, to kupno 100 kontraktów spowoduje wzrost indeksu o już +0.1%, a jak bardzo mało to kupno 100 kontraktów spowoduje wzrost SP500 o +1.0%. Wypompowana płynność daje ogromną zmienność : +2% staje się normą w dzień powodując szał inwestorów. Niestety ale działa to też w drugą stronę. Odrobinę większa podaż jest w stanie wywołać niekontrolowaną lawinę. Niska płynność jest raczej świetną pułapką na byki i daje możliwość niedźwiedziom w szybki sposób wywołania dużych spadków. Czas pokaże, czy SP500 = 2875pkt to był szczyt powiązany z 4452MLD$ bilansem FEDu.
8/ Podnoszenie stóp procentowych
Chyba nigdy w historii nie zdarzyła się recesja bez czasu podnoszenia stóp procentowych.40 lat hossy na obligacjach mam nadzieje, że potrwa jeszcze z 10, bo jak rynek straci kontrolę nad obligacjami to wysadzimy w powietrze cały system finansowy i większość banków zbankrutuje. Wiele przygotowań jest w tle. Od ustaw po możliwość zajęcia majątków na kontach zwykłych ludzi (Cypr z 10 lat temu gdy w 1 dzień rząd zabrał 15% z tego co pamiętam ludziom z kont od pewnej kwoty), po możliwość konwersji zabranych pieniędzy z kont bankowych na akcje banku. Ciężko mi wyborazić co by się stało gdyby umarł system – wtedy należałoby przyklasnąć prepersom, którzy lepianki budują w lasach i zbierają ryż i konserwy, dlatego pragę, aby rynek obligacji ... nie wybuchł. Im wyższe stopy procentowe i wyższy dług USA tym szybsze spowolnienie gospodarcze. Drukowanie pieniędzy i tzw. Moentyzacja długu prowadzi wręcz do zniszczenia 99% społeczeństwa. Produktywność maleje :
Widać, że przy kryzysach produktywność rośnie -> firmy panicznie szukają sposobu na wyjście z opresji poprzez bardziej racjonalne i przemyślane działanie -> szukanie nowych rozwiązań, przełamywanie nowych problemów -> inwestycje w ludzi. Po kryzysie, jest raczej inwestowanie w akcje, skup, konsolidacja firm, zwalnianie pracowników, nieefektywne wydatki finansowe, nieefektywne wynalazki, zwiększanie długu.
Wraz z niższą produktywnością maleją płace :
Im niższe płace I wyższe stopy procentowe przy zjadającej oszczędności inflacji tym większe problemy z klasą średnią I niższą -> trzonem gospodarki.
FED zawsze agresywnie podnosił stopy i nie było chyba ani jednego kryzysu, gdy stopy procentowe nie szły w górę. FED od zawsze stosuje dość agresywną politykę wzrost stóp. Stopy rosną do przebicia bańki kredytowej. To powoduje, że należy zastanowić się czy FED faktycznie chce dbać o gospodarkę, czy ten prywatny bank dba jedynie o banki i o transfer i grabież majątku. Gdyby chciał realnie schładzać gospodarkę, mógłby robić stopniowe podwyżki, jedna na rok, jedna większa itp. Ale FED zawsze stosuje agresywność w podwyższaniu stóp, do tego stopnia, że zawsze kończy się przekłuciem bańki :
9/ Rynek obligacji nad przepaścią
Najszerszym miernikiem rynku obligacji całościowym jest $BND – Vanguard Total Bond Market :
Ma w sobie ok 8500 różnych obligacji, z czego 40% całości to obligacje rządu USA. Technicznie jak powiążemy BND z HYG oraz spreadami 10Y-2Y obraz staje się bardzo alarmujący :
Jeżeli technicznie zejdziemy poniżej 79$ to raczej będzie oznaczało, że powtarzamy 2008 rok.
10/ 20-sto letni trend channel i negatywne dywergencje :
Wszystko się układa w kolejną całość jak zerkniemy na długo-letni kanał wzrostowy. Takie poziomy wykupienia pojawiają się raz na 20 lat, które osiągamy obecnie, ale co może pójść nie tak?
Zbieżność dat to chyba przypadek – chyba, bo chodzą słuchy, że grubasy lubią sobie wszystko ustawiać. Jak ropa ostatnio osiągała szczyt to było 66.66$, a SP500 w 2009 roku odbił się od 666 pkt -> takich przypadków pamiętam dwa, ale jest ich znacznie więcej i zawsze pojawiają się wielokrotności szóstek. Przypadek? Może, ale przynajmniej fajna anegdota.
11/ Ograniczana podaż kredytowa :
70% PKB to kredyt. A co jak go nie ma? Jak kredytu nie ma jest recesja
12/ Wojna handlowa
Wiele osób pewnie widziało ten rysunek :
Tak funkcjonuje cały system. Od 1971 budowaliśmy nierówności społeczne. FED zerwał system złota i dostał nieograniczoną możliwość dodruku waluty. Od tego roku klasa średnia zaczęła zamierać a 1% najbogatszych ma już chyba więcej niż 50% bogactwa. Jednak dług klasy średniej eksplodował w 2008 roku. System umarł – zbankrutowałyby banki, ludzie zabijaliby się na wzajem, wybuchłyby zamieszki , ale FED wpadł na pomysł, że ponownie pójdzie w ciekawe rozwiązanie. Obniży stopy do zera (niektórzy na minus dali – czego do niedawna nawet w książkach od ekonomii nie było) i wydrukowali MLD$ ratując kumpli z innych banków a zostawiając ludzi i klasę średnią na lodzie. 10 lat drukowania daje swoje owoce. Klasa średnia zamiera do zera, są albo bardzo bogaci, albo bardzo biedni. Od teraz pakowacz w Amazonie to logistics manager i świat staje na głowie. Banki Centralne wpadają na pomysł wzmacniania eksportu jako głównego długoterminowego składnika PKB przez drukowanie waluty i jej dewaluację i tak doszliśmy powoli do ściany, bo ile może świat przyjąć tej waluty. Nadpłynność powoduje głupie pomysły – ludzie chcą cryptowalut i widząc co się dzieje chcą się zdecentralizować. Zamierająca klasa średnia głosuje na najbardziej populistyczne ugrupowania, które ku zdziwieniu wszystkich mediów wygrywają kolejne wybory potwierdzając jedynie fakt jak klasa średnia została zrównana z ziemią. Populistyczne rządy zaczną obarczać innych o biedę, zaczną się tarfyfy celne, które przyniosą jeszcze większą biedę, a na końcu rząd ponownie obarczy innych i przekona całą klasę średnią, że tamci to źli, przez nich jest tak źle idziemy na wojnę ... i wszyscy pójdą – wojować o lepsze jutro, wierząc, że cokolwiek zwojują, a tak naprawdę w tle odbędzie się grabież majątków i odpis długu, żebyśmy od nowa zaczęli to samo.
O ile dobrze pamiętam taryfy celne ostatnio pojawiły się w chwię przed pęknięciem dot.com bubble. Taryfy celne to nic innego jak pierwszy krok przykrycia problemów gospodarczych i odwrócenie uwagi od realnych problemów.
Ginąca klasa średnia doprowadziła do tego, że młode pokolenie jasno wskazuje, że chce żyć w socjaliźmie i komuniźmie. Kapitalizm jest beee.
13/ Record LONG na ropie.
Każdy kryzys jest deflacyjny. Dopiero deflacja może przerodzić się w dużą inflację, skrajnie w hiper-inflację. Nie da się sztucznie pompować inflacji tak jak FED by tego chciał – zawsze wymyka się to spod kontroli. Tak jak w pkt #1 mieliśmy record short na obligacjach, pochodną tego jest record long na ropie. Ropa to główny wskaźnik inflacji. Zakładamy, że się nie skończy jutro, więc gospodarka potrzebuje jej mocno gdy się rozwija. To napędza inflację, bank centralny schładza gospodarkę podnosząc stopy niwelując inflację. Ropa jest odwrotnością obligacji, więc record short na obligacjach jest tożsamy z record long na ropie. Obecnie ilość kontraktów jest o ok 1.6 razy wyższa niż przed krachem ropy w 2014 gdzie ropa ze 110$ zleciała na 26$. To może dać do myślenia co nas czeka w przyszłości :
14/ Bankructwa sektora retail
2017 rok był rekordowy pod względem ilości zamykanych sklepów sektora retail. Tak złego roku nie było od 10 lat. Wielu wini Amazona i przeniesienie handlu do e-retail. Nie mogę znaleźć dobrych danych, ale ten sektor e-retail wcale nie idzie tak mocno do góry jak wszystkim się wydaje. Ludzie po prostu nie mają pieniędzy aby konsumować. To, że handel przenosi się do internetu to sprawa bezdyskusyjna. Mało kto wie, że gdyby nie usługi clound computing ala Amazon S3, to Amazon pewnieby zbankrutował, bo sprzedaż retail nie stanowi dochodowego biznesu dla tej spółki.
Ilość sklepów do zamknięcia w 2017 roku sięgnęła rekordu :
Nie ulega wątpliwości, że USA miało zbyt dużo powierzchni retail na mieszkańca, ale każde zamknięcie sklepu to zwolnienie ludzi. Skoro do niedawna dało się utrzymać taką ilość sklepów – dlaczego w 2017 roku tyle trzeba było zamknąć?
Bankructwa Toys’R Us, Sears, JC Penny, Carillion, Steinhoff, i wiele wiele innych
Ilość tzw. Chapter 11 (wniosków o nazwijmy to postępowanie sanacyjne) wzrosła drastycznie :
To nie jest zdrowa gospodarka, która w takim tempie przy niskich stopach bankrutuje. Oznacza to, że konsumpcja staje, a ludzie mają coraz mniej pieniędzy aby popychać gospodarkę do przodu przez konsumpcję. 1% najbogatszych nie zapewni konsumpcji gospodarce.
15/ Techniczne zależności
Takie trochę podsumowanie.
a) 10Y-2Y po raz pierwszy od nawet 10 lat bo od 2008 roku wywołał sygnał ostrzegawczy. Pierwszy raz od 10 lat.
b) Pokrywa to się z z indeksem $BND który był omówiony w pkt. 8
c) Indeks obligacji TLT jest na wsparciach. Jeżeli TLT opuści poziom 117 pkt, to FED stracił kontolę nad rynkiem obligacji. Wtedy 10Y wyskoczą ponad 3.00%, a spread 10Y-2Y spadnie i dotknie ponownie lini trendu. Przełamanie gwarantowane. Jeżeli TLT zyska to będzie oznaczało, że zgodnie z pkt. 1 (Record short na obligacje) oraz pkt. 12 (record long na ropę), że giełda po prostu spadła znacząco, lub FED zaniechał podwyżek stóp procentowych. Jeżeli jednak ta druga opcja wejdzie to patrze punkt d)
d) Indeks dolara utknął na 89. Jeżeli FED zaprzestanie podwyżek stóp procentowych to ropa pójdzie ostro do góry, a 10Y pójdą jeszcze wyżej, a spread 10Y-2Y spadnie do trendu wywołując kolejne spadki. DXY tak samo jak TLT jest na granicy.
e) QE i skup aktywów – ponieważ FED zmniejsza bilans, to raczej nie jest przygotowany na paniczny skup aktywów. Gdyby to zrobił to TLT na pewno poszłoby do góry, ale DXY jest wtedy wielką niewiadomą. Tak czy siak FED nie robi skupu, aby obniżać rentowności – wręcz przeciwnie, a jak widać jesteśmy na granicy.
f) Bez skupu aktywów i QE, obligacje stoją nad przepaścią, a 10Y stoją tuż przed wybiciem na 3.00%. Im wyżej akcje idą do góry tym szybciej opór 3.00% zostanie połamany, forsując 10Y-2Y do dotknięcia trendu i sprowadzenia akcji w dół
Jak będzie czas pokaże, 10Y-2Y na granicy, BND na granicy, TLT na granicy, płynność wypomowana, a consumer sentiment index jest na rekordowo wysokich poziomach. Inwestorzy instytucjonalni wychodzą z giełdy, inwestorzy drobni w nią wchodza, a CNBC wręcz huczy, że musisz być kretynem aby nie kupować akcji ale pamiętajcie :
oraz :
I tego się trzymajmy :)
