Przypływ podnosi wszystkie łodzie, czyli do czego potrzebna mi taktyczna alokacja aktywów?
Każdy, kto jest na rynku dostatecznie długo, powinien znać z autopsji stare jak giełda powiedzenie amerykańskich maklerów o tym, że przypływ podnosi wszystkie łodzie, a odpływ zabiera ze sobą każdy statek, nawet ten największy i najlepszy. Mówiąc inaczej, kiedy rynek rośnie, to w górę idą wszystkie akcje, ale gdy kapitał odpływa, to w tym samym czasie spada praktycznie każda spółka na giełdzie. Pytanie – jak sobie z tym radzić?
Mam wrażenie, że początkujący inwestorzy zbyt dużą wagę przywiązują do tego, jaką spółkę włożyć do portfela, a zbyt mało czasu poświęcają na aspekty systemowe, nad którymi faktycznie posiadają realną kontrolę.
Zupełnie drugorzędne znaczenie w roku 2000, 2008, 2015 czy nawet 2018 miało to, jakie akcje inwestorzy posiadali na rachunkach, ponieważ gdy tylko rozpoczynały się spadki, to na wartości traciły praktycznie wszystkie spółki, nawet te uwielbiane przez większość rynku.
Jedne papiery spadały mniej, inne bardziej, ale jedno jest pewne – do tej pory w czasach odpływu kapitału z giełdy, żadne akcje nie dawały schronienia. Pytanie teraz brzmi, skoro wybór poszczególnych spółek nie ma pierwszorzędnego znaczenia, to co w takim razie ma?
Timing is everything
Moment. Moment wejścia na rynek. Po solidnych korektach lub nawet bessach, wystarczyło do portfela włożyć praktycznie cokolwiek, żeby zarobić na tym pieniądze. Mniejsze lub większe, ale zawsze były to jakieś pieniądze.
Na początku 2009 roku kupując nawet takie kiepskie akcje, jak stojące dzisiaj na skraju bankructwa JC Penney czy borykająca się z potężnymi problemami Macy’s, po trzech latach dały one i tak zarobić odpowiednio 78% i 210%. Dla odmiany święcący obecnie triumfy Microsoft czy stabilny Exxon wzrosły wtedy „ledwie” o 33% i 6%. Trudno o lepszy przykład tego, jak trudne jest postawienie na dobrego konia we właściwym czasie.
Nie zmienia to jednak absolutnie wniosku końcowego, że stawiając na przypadkową spółkę, ale w dobrym momencie, zazwyczaj wyjdziemy na tym lepiej, niż stawiając na dobrą spółkę, ale w złym momencie.
Pierwszym pytaniem powinno być zatem nie „jakie”, ale „czy w ogóle” warto włożyć dzisiaj akcje do portfela inwestycyjnego i czy to na pewno jest dobry moment, żeby kupować udziały w spółkach? W jakichkolwiek spółkach?
Co mówią wskaźniki gospodarcze? Czy właśnie wychodzimy z recesji, jesteśmy w trakcie boomu gospodarczego czy może zaczyna się spowolnienie? W jakiej sytuacji makroekonomicznej się znajdujemy? Czy prognozy światowego wzrostu są dzisiaj rewidowane w dół czy górę? Czy wojna handlowa dopiero się zaczyna czy dobiega końca? Czy banki centralne podnoszą czy obniżają stopy stymulując gospodarkę?
Naszym zadaniem jako zarządzających własnym portfelem inwestycyjnym jest więc w pierwszej kolejności odpowiedzieć na pytanie: co mówią dane? Natomiast, jeśli dane gospodarcze mówią, że ze światem aktualnie wszystko jest w porządku, to pytanie drugie: czy akcje są dzisiaj tanie?
(Gdyby ktoś się zastanawiał, to ze światem aktualnie wszystko jest w porządku, ale akcje nie są dzisiaj tanie.)
Benjamin Graham, ojciec analizy fundamentalnej, powiedział kiedyś, że nawet bardzo dobra spółka, ale kupiona po niewłaściwej cenie, może okazać się potem fatalną inwestycją.
A zatem, raz jeszcze – czy na rynku jest tanio? Czy wystąpiła jakaś przecena, która pozwala podkupić akcje po przyzwoitej wartości? Czy mamy tu do czynienia z okazją inwestycyjną?
Mylnym wrażeniem jest przekonanie, że przez cały czas sto procent gotówki powinno być zaangażowane w akcje. Stanięcie z boku rynku akcyjnego to też zajęcie jakiejś pozycji. Na tym właśnie polega taktyka.
Gotówka powinna oczywiście nieustannie pracować, to prawda, ale jeśli na giełdzie papierów wartościowych nie ma dzisiaj dobrych okazji inwestycyjnych, to dlaczego zmuszać ją do pracowania akurat na rynku akcyjnym?
Alternatywa dla aktywnych
Przyroda nie znosi próżni. Rynki finansowe też nie. Kapitał, który akurat odpływa z jednej klasy aktywów, wcale nie znika i nie rozprzestrzenia się w próżni, tylko trafia do innej klasy aktywów. Stąd obserwujemy często ujemną lub zerową korelacją pomiędzy, na przykład akcjami danej spółki, a jej obligacjami.
Jeśli bowiem spółka jest stabilna finansowo, a kurs jej akcji urósł zbyt mocno w stosunku do tego, jakie przychody i jakie zyski zapewniają owe akcje, to naturalnie pojawia się tu ryzyko korekty, które rośnie z każdym kolejnym dniem dalszej aprecjacji ceny.
Pytanie jednak, czy istnieje takie samo ryzyko spadku cen obligacji danej spółki na rynku wtórym? Oczywiście, że nie. Zdolność firmy do spłaty odsetek od obligacji nie ma nic wspólnego z tym, czy akcje tej firmy na giełdzie publicznej są przewartościowane czy też nie.
Kiedy jednak w gospodarce czy w samej spółce zaczyna dziać się bardzo niedobrze, to wtedy już równocześnie spadały będą i ceny obligacji i ceny akcji. To akurat fakt.
Gdzie zatem szukać można ratunku przed tego typu sytuacją?
Otóż najbardziej ujemna korelacja występuję pomiędzy akcjami a obligacjami rządowymi. Mówiąc w skrócie, jeśli akcje spadają, to obligacje rządowe rosną. Dzieje się tak ponieważ kapitał, który wycofuje się z rynków akcyjnych, powoduje spadki kursów akcji, to oczywiste.
Drążmy temat dalej – skoro ustaliliśmy, że w przyrodzie nic nie ginie – co dalej dzieje się z tym kapitałem? Ano trafia on do tzw. aktywów bezpiecznych, czyli chociażby do obligacji rządowych. W efekcie rosnący popyt podnosi ich cenę na rynku wtórnym i stąd powstaje ujemna korelacja w stosunku do akcji. Z jednego odpływa, do drugiego przypływa. Voilà!
Inne aktywa zerowo lub ujemnie skorelowane z rynkami akcyjnymi, to m.in. metale szlachetne, fundusze oparte na nieruchomościach (REIT-y), surowce czy towary rolne.
Akcje to tylko część całej układanki.
Jeśli więc spokojna analiza oparta na twardych danych mówi nam, że dzisiaj nie jest dobry moment, żeby kupować akcje (ponieważ są drogie lub psuje się gospodarka), to jest to bardzo cenna informacja, na podstawie której możemy dalej opracować modelowy skład portfela na ten ciężki czas giełdowej posuchy.
O tym, co konkretnie może znaleźć się w takim portfelu, żeby zrównoważyć potencjalne spadki na rynkach akcyjnych, pisałem więcej w artykule: „Jak schronić się przed recesją?”
Alternatywa dla pasywnych
Nie da się ukryć, że aktywne zarządzanie portfelem wymaga czasu. Taktyczne manewrowanie składem portfolio sprawdza się bowiem najlepiej, kiedy przeprowadzane jest na bieżąco.
Idealne zachowanie powinno więc polegać na dynamicznym realokowaniu części kapitału z klasy aktywów, która akurat wzrasta (zdejmujemy żetony ze stołu, kiedy wygrywamy) i stopniowym przenoszeniu uwolnionych środków do klasy aktywów, których cena staje się coraz bardziej atrakcyjna (uśredniamy cenę zakupu w dół, dzięki czemu przy odbiciu szybciej osiągniemy break-even point).
Słowem kluczem jest tu „stopniowym”. Dlaczego stopniowe przenoszenie kapitału z jednej kupki na drugą kupkę jest lepsze niż, na przykład jedna transakcja raz na kwartał? Moja odpowiedź jest prosta. Pomimo tego, że „timing is everything”, to nie spotkałem jeszcze nikogo, kto do perfekcji opanowałby mityczną sztukę dobrego timingu.
Dni handlowych w trakcie roku jest około 250. Logika podpowiada, że idealny dołek (lub górka) w tym czasie może być tylko jedna. No bo tylko jednego dnia kurs może znaleźć się tak nisko, że niżej już nie będzie i od tego czasu zacznie tylko rosnąć. Szanse na trafienie z zakupami akurat w ten dołek wynoszą więc jeden do dwustu pięćdziesięciu. Ups.
Stopniowe uśrednianie ceny zakupu (i ceny sprzedaży) ma oczywiście sens przy założeniu, że pozycje akcyjne zostały wybrane z głową i że są to naprawdę dobre spółki, które prędzej czy później po nieuniknionej korekcie przestaną w końcu spadać.
Takie podejście wymaga jednak odpowiedniego know-how potrzebnego do przeprowadzenia pogłębionej analizy, a potem czasu na monitorowanie portfela, podejmowanie decyzji i dokonywanie transakcji. Jak natomiast ma sobie z tym wszystkim poradzić osoba, która tej wiedzy albo tego czasu zwyczajnie nie ma?
No cóż. Nie od dzisiaj wiadomo, że benchmark osiąga wyniki lepsze niż 90% zawodowych funduszy inwestycyjnych. Mówiąc inaczej, wystarczy kupić ETF-a na S&P 500 i istnieje 90% prawdopodobieństwa, że po kilku latach wyniki takiego portfela będą lepsze niż wyniki większości profesjonalnych funduszy inwestycyjnych.
A co, gdybyśmy tak nie tylko pasywnie kupili ETF-a na indeks giełdowy, lecz zastosowali podejście taktycznej alokacji aktywów w miarę zmiany sytuacji giełdowej i makroekonomicznej, ale wybór poszczególnych akcji zastąpili jednostkami ETF?
Dane nie kłamią. Benchmark bije na głowę większość funduszy, o indywidualnych inwestorach nie wspominając. Kolejną tajemnicą poliszynela jest to, że najlepsze wyniki osiągają portfele akcyjne osób, które zmarły dawno temu i zostawiły raz kupione akcje bez ich późniejszego dotykania.
Kilka tygodni temu pisałem zresztą o firmie, która zajęła ostatnio 16. miejsce wśród najlepszych funduszy na Wall Street. Co w niej takiego nietypowego? Ostatnim razem, kiedy fundusz kupił do portfela akcje jakiejś nowej spółki, był rok… 1935. Naprawdę.
Kupując ETF-a na indeks poprzez wystawienie opcji PUT, a przy dokonywaniu rebalansowania do innej klasy aktywów i sprzedaniu go przy pomocy wystawienia opcji CALL, w naturalny sposób automatycznie (po uwzględnieniu premii opcyjnych) w dodatku chcąc nie chcąc pobijemy ten benchmark.
Nie wspominając już o tym, że istnieją lepsze sposoby na to, aby pasywnie zainwestować w wierchuszkę najlepszych amerykańskich akcji bez potrzeby kupowania indeksu S&P 500. Takim sposobem jest chociażby algorytmicznie zarządzany fundusz zrzeszający w sobie 120 największych spółek, ale tylko tych znajdujących się akurat w trendzie wzrostowym.
Algorytmiczność funduszu polega na tym, że automat dwa razy do roku dokonuje rebalansowania i z portfela wyrzuca spółki, których kursy przestały rosnąć, a w ich miejsce dodaje te, które dopiero rozpoczynają swój trend wzrostowy.
Strategia „momentum trading” jest jedną z najpopularniejszych i najskuteczniejszych akcyjnych strategii faktorowych (półpasywnych), która przez ostatnie 20 lat przynosiła średnioroczne zyski w wysokości ponad 13%.
Jak widać na poniższym wykresie, skuteczność strategii nie zmieniła się do dzisiaj.
Zakup ETF-a poprzez wystawienie opcji PUT pozwoli oczywiście te wyniki jeszcze poprawić, ale takie zagranie samo w sobie nie przyniesie spektakularnych rezultatów w okresach recesji. Indeks MSCI USA Momentum, na którym bazuje ETF MTUM, w 2008 roku zanotował na przykład 40% straty, czyli bardzo podobnie jak szeroki rynek akcyjny.
No ale to akurat nie jest nic dziwnego, gdyż… tak, tak – przypływ podnosi wszystkie łodzie, a odpływ zabiera je z powrotem do morza bez względu na to, w jaki sposób zostały zbudowane.
I dlatego właśnie tak ważna jest taktyczna alokacja aktywów wykraczająca poza rynek akcyjny i w dodatku dopasowywana odpowiednimi proporcjami w zależności od zmieniającej się sytuacji makroekonomicznej i giełdowej.
Więcej o strategii „momentum trading” można przeczytać tutaj:
