Po pierwsze musimy sobie odpowiedzieć na jedno zasadnicze pytanie : "Dlaczego spółki technologiczne w USA są tak skrajnie drogie, że już standardowo każdy chce je mieć".
Odpowiedź zaklęta jest w poniższych 2ch wykresach :
Otóż rynek spostrzegł, że po co pakować pieniądze w coś co się nazywa "Aktywne zarządzanie z sowitą prowizją", lepiej zapakować pieniądzę w ETFy czyli fundusze pasywne z opłatą 0.5%. Więcej dla użytkownika kasy zostaje, ale potem wszyscy walą w te ETFy jak szaleni i rynek pompuje akcje bez jakiegokolwiek zastananowienia się - czy te wartości mają jakikolwiek sens. Cały proces wspomagają banki centralne dając poczucie, że wyceny spółek po 800MLD$ to coś normalnego (patrz APPLE), a one po prostu w pewnym sensie próbują bawić się w wojnę walutową osłabiając swoje waluty przez skupowanie akcji (Centralny Bank Szwajcarii). Cóż za czasów aktywnego zarządzania, raczej żaden zarządzający nie kupiłby firmy wartej 70MLD$, która nie przynosi realnego zysku, a cała jej kapitalizacja opiera się na "potencjalnej możliwości zwiększania ilości klientów". Tyle, że jeżeli modeli biznesowy nie działa to trochę jak dolewania oliwy do ognia, bo jak przy 100zł tracimy 10zł przy 200zł 20zł i przy 1000zł już 150zł, przy 2000zł 300zł to czy przy 10000zł nie stracimy oby 5000zł. I o tym jest ten wpis.
Podstawowe parametry NETFLIXa wskazują chore wartości. Ja sam uwielbiam spółki modne, skrajnie przewartościowane, których szanse powodzenia oceniam na max 20%, które nie są zyskowne, proszą co chwilę o pieniądze i które nie realizują żadnego zysku na działalności operacyjnej n-ty rok mamiąc inwestorów potencjalnym zwrotem w miedzy czasie wyprzedając akcje insiderów z prędkością światła, które nie mają pieniędzy i w sporej części lecą na "wizji", która nie wychodzi na to, żeby się sprawdziła, ale do rzeczy.
Oczywiście każdy wie co to NETFLIX, już nawet T-Mobile trąbi o tym, że dostaje się go gratis. Spółka generalnie produkuje "Super-Seriale" (zasłynęła produkcją House of Cards (nie
oglądałem)). Z "Super-Serialami" jest tak, że dziś zrobie jeden, który jest super a następnych 20 niekoniecznie będzie super. Jedno wiadomo. Muszę je "tłuc" na potęgę, żeby ludziom non-stop dostarczać atrakcji i trafić w coś co będzie "super" i magicznie przyciągać klientów.
Generalnie obóz NETFLIXa dzieli się jak zwykle na 2 grupy. Byki i niedźwiedzie. O dziwo akcji sprzedanych krótko jest ok 4-5% (to bardzo mało, więc gdy potencjalnie lawina zejdzie to
spadki rządu -15% w dzień nie zrobią na mnie wrażenia), więc 95% ludzi wierzy w mega sukces NETFLIXa. Gdzie różnica między takim postrzeganiem?
Otóż różnica tkwi tutaj :
1/ Byki twierdzą tak :
2/ Niedźwiedzie twierdzą tak :
Byki twierdzą, że wraz ze wzrostem ilości subskrybcji w pewnym momencie spółka zacznie zbierać żniwa i wychodzić na plus. Generalnie spółka w tej chwili pokazuje zyski, ale jak się
spojrzy w bilans to te zyski są na papierze bo w realu to ich nie ma. To trochę tak, jakbyśmy wydali 100zł na naszą działalność, pożyczli 200zł na kredyt i powiedzieli, że jesteśmy 100zł
na plusie. Od razu Wam powiem, że do tej pory scenariusz #1 się nie realizuje. Spółka w trybie wręcz wykładniczym zaczyna coraz więcej i więcej inwestować w nowe seriale. Zarząd
sprzedaje inwestorom chyba najbardziej absurdalne wytłumaczenie jakie by można sprzedać. Coś ala :
"Wiemy, że nie jesteśmy rentowni, ale przejdzie taki dzień, że za te wszystkie seriale, które wyprodukowaliśmy ludzie będą chcieli płacić, żeby je obejrzeć w przyszłości" - inaczej
mówiąc za 10 lat ludzie będą płacili Netflixowi nie dlatego, że ma nowe seriale i robi ich 20 na raz, z czego każdy ma po 15 sezonów i po 15 odcinków, ale ze względu na to, że po 10
latach ludzie sobie przypomną o House of Cards sezon 1 i stwierdzą, że za to zapłacą i od tego momentu Netflix już nic robić nie będzie musiał, bo teraz wszyscy będą kupować dostęp ze
względu na ten stary kontent (od słowa content - czyli zawartość - to dość popularne słowo w każdym sprawozdaniu Netflixa), podczas gdy za darmo na torrentach to bedzie wisało od lat 7.
Jak się patrzę na demografię i na ilość ludzi w USA, którzy nie wybierają się już w ogóle na emeryturę, bo demografia się wali, to w/w stwierdznie w/g mojej logiki wydaje się skrajnie
naciągane. Przy setkach seriali zapomnisz po 3 miesiącach co było modne a co nie. Netflix walczy z nudą serwując nam wieczne seriale za które płaci coraz więcej i więcej i więcej.
Zanim przejdziemy dalej opowiem Wam cały sekret tego jak ja patrzę się na takowe spółki i wybieram potencjał do zarobku. Patrzę się na 3 rzeczy, z czego ważność ich jest odwrotna - czyli #3 najważniejsze, a #1 nieważne praktycznie
1/ Spółka generuje zysk i ma sporą marżę - no cóż Netflix na 10MLD$ przychodów generuje 0.3MLD$ zysku, to daje około 3-4% marży. Marża jest trochę taka jak w TESCO na produktach - czyli bardzo mała, wynika to z przeogromnej konkurencji. HBO GO, Amazon i wiele wiele innych.
2/ Spółka generuje dodatni strumień pieniężny z działalności operacyjnej - działalność operacyjna to nic innego jak to czy model biznesowy działa - niestety tu nie działa. Spółka
generuje straty na działalności operacyjnej, tylko to, że zadłuża się daje poczucie i przekonanie, że spółka jest zyskowna. Spółka za 2016 rok na działalności operacyjnej straciła
1.5MLD$ a w 2015 roku 0.75MLD$. W 1Q2017 (dziś wyniki za 2Q) spółka pokazała 0.34MLD$ straty na działalności operacyjnej. Niestety autytuje się sprawozdania w USA co pół roku, a więc 1Q można naciągać, w 2Q - autytorzy mogą wprowadzać zmiany, które często potrafią zachwiać wynikami spółek.
3/ Pozytywny Free Cash Flow - To nic innego jak zysk operacyjny pomniejszony o wydatki kapitałowe. Jak wiecie, albo słyszeliście słówko CAPEX (CAPital EXpenditures - czyli wydatki
kapitałowe). Jeżeli dzisiaj kupuje fabrykę za 1MLD$ a wiem, że będę jej używał przez 50 lat to rocznie mogę sobie ją amortyzować tzn, odpisywać tylko 1MLD$/50lat. Tyle, że co z tego
jeżeli i tak w tym miesiącu, gdy kupiłem fabrykę musiałem za nią z konta zapłacić 1MLD$. Zatem Free Cash Flow pokazuje REALNE wypływy z konta spółki. Netflix ma cholernie wielkie
potrzeby CAPEXowe i każdego miesiąca wydaje ogromne pieniądze na produkcję nowych seriali, które potem amortyzuje. Niestety NAJCZĘŚCIEJ spółki aby ukrywać problemy zaczynają bawić się w rozkładanie amortyzacji. Zatem kupuje fabrykę, którą amoryzować będę nie 50 lat a ... 1000 lat. To oczywiście przejaskrawienie, ale sporo firm, które padły dobierało się do amoryzacji, żeby poukrywać w księgach straty. W przypadku NETFLIXa jest to tak zastanawiające, że Netflix jawnie mówi, że amortyzuje kontent przez 2-3 lata (to czemu nie 20 lat skoro chce generować zyski ze sprzedaży starych seriali o których była wcześniej mowa?).
Ten kto czytał książkę Benjamina Grahama "Inteligentny Inwestor" - zresztą gościa który wychował Warrena Buffeta tam przekazuje następującą zasadę :
"Never buy stocks in a company if it's free cash flow is negative"
No to zerknijmy co NETFLIX pokazuje.
Po pierwsze cała giełda patrzy się tylko na jedno - czy przyrosła ilość płatnych subskrybcji. Niedawno NETFLIX ogłosił wejście na rynek Chiński. Niestety sam tego zrobić nie może, więc
musiał streamować kontent za pośrednictwem chińskiego operatora słono mu za to płacąc. Niestety niestety nikt nie chce się przyznać ile to będzie kosztowało, ale patrząc na marże 4% jest jedną wielką niewiadomą czy to NETFLIX będzie chciał zarobić pieniądze, czy raczej chiński operator. W ogóle jest 100 pytań czy w Chinach się sprawdzi to co w USA i czy Chińczycy chętnie zaczną oglądać nowe seriale, a nie będą je ściągać przez torrenta. Czy regulator rynku pozwoli w ogóle na to, żeby puszczać takie a nie inne filmy - przecież tam jest jedna wielka cenzura.
Zatem sukces Netflixa wyraża poniższy wykres :
Widać już, że rynek USA stał się płaski i klientów nie przybywa. NETFLIX ma też bardzo duży problem z dzieleniem się hasłami. 3 osoby kupują jedno konto i się dzielą oglądaniem. To nagminne przy NETFLIXie. Niestety nie za dużo może zrobić w tym temacie i nawet nie próbuje choć wie, że jest takowy problem. Jeżeli popatrzymy na przebieg ceny akcji jest on skrajnie skorelowany z ilością klientów. Za chwilę prawie 100MLN osób będzie oglądało NETFLIXa.
Wszyscy się cieszą oprócz chyba NETFLIXa, dla którego ten biznes nie jest w ogóle dochodowy :
Powiedzmy, że NETFLIX z grubej rury ruszył w 2015 roku. Chyba wtedy House of Cards zabłysnął i tak narodził się NETFLIX mekka najlepszych seriali. Po 2 latach czasy się zmieniają NETFLIX kasuje niektóre produkcje (Sense8, The Get Down), bo stają się tak drogie, że aż za drogie, a Sense8 miał być przełomową produkcją ala House of Cards. Powyższy wykres pokazuje, że póki co twierdzenie niedźwiedzi się sprawdza czyli :
Im więcej klientów tym więcej strat
NETFLIX coraz częściej zapowiada coś, a potem odwołuje. Dziś natknąłem się na jeden z artułów zatytułowany :
America Remains Obsessed With Netflix
Obsesja obsesją, kolejny target na 194$ co da jakąś kapitalizację na poziomie 85MLD$, za firmę której nie za bardzo się składa cały model biznesowy. Jak wiecie obsesja nakłada klapki na oczy. Spółka wydaje coraz więcej na kontent, coraz więcej na marketing i coraz trudniej jest jej pozyskiwac klientów. Cała nadzieja w tej chwili w Chinach u nowego operatora, tyle, że to też są spore koszta licencyjne. Klientów w USA już brakuje, pytanie czy NETFLIX w Europie i Azji się tak przyjmie jak w USA. Na razie patrzymy na to czy spółka generuje zysk. Nie ma nic gorszego niż posiadanie 100MLN klientów i brak możliwości zarobienia na tym, a póki co NETFLIXowi się to udaje. Oczywiście nie znaczy to, że NETFLIXowi się nie uda i nagle zyski eksplodują, ale póki co jest to dość wątpliwe :
Szary słupek pokazuje jak rośnie dług, żółty jak rosną przychody, a zielony jak zmienia się poziom gotówki. Jednak na deser zostawiłem bombe atomową :
NETFLIX ma do zapłacenia 6.6MLD$ w przeciągu najbliższego roku i w sumie 15MLD$ w dłuższym terminie, z czego kolejne 7MLD$ w przeciągu 1-3 lat.
Wniosek z tego taki, że muszą bardzo szybko zacząć zarabiać gigantyczne pieniądze, bo to jest nie do spłacenia przy obecnym modelu biznesowym. Na razie w papierach mają 3.4MLD$ w obligacjach, a ostatnie obligacje plasowali w Europie na 3.625% i kwotę 1MLD EUR z terminem zapadalności 2027 (w USA już nikt nie chce? Ten raport poniżej nie uwzględnia chyba tych papierów) i Moody's dał im ocenę B1, więć praktycznie 3 kroki od "Junk Bond", a więc "Śmieć". Ocena B - to spekulacja i wysokie ryzyko :
Do w/w kwoty 3.4MLD$ doliczmy jeszcze 1.2MLD$ (odpowiednik 1.0MLD EUR) i mamy już 4.6MLD$.
Czy ktoś się tym przejął? A skąd... To nie koniec wywodu.
Spółka coraz większe koszta ponosi na marketing :
A liczba dyrektorów i zarządu wyzbywających się akcji jest wręcz... Rekordowa. Chyba jedna z największych jakie widziałem :
Sam prezes CEO wyzbywa się akcji w takim tempie :
i na pewno będzie mu miło powidać cenę 194$ za akcję.
Zatem czekamy na przełom, zawsze istnieje prawdopodobieństwo, że spółka zacznie zarabiać w szczególności, że ma 100MLN klientów, ale póki co tego nie widać. Co się stanie gdy tych klientów zacznie ubywać? Czy NETFLIX zacznie jeszcze więcej przepalać kasy na nowe produkcje próbując zachęcić ludzi do korzystania? To już by była równia pochyła.
